WACC 세금절감 효과: 부채만 감면받는 이유
가치평가 문제에서 회사의 부채와 자기자본 구성을 제시한 뒤 가중 평균 자본 비용 (weighted average cost of capital, WACC)을 묻습니다. 제시된 비용을 부채 조정 없이 가중한 수험생은 10.40%를 얻습니다. 세전 부채비용을 최종 입력값으로 사용했기 때문입니다. 계산은 깔끔해 보이고 모든 숫자도 문제에서 가져왔지만, 한 가지 계수가 빠졌습니다.
세금절감 효과는 부채에만 적용된다
WACC는 각 자금조달 원천의 요구수익률을 총자본에서 차지하는 비중에 따라 결합합니다. 자기자본과 부채는 같은 가중평균에 들어가지만 세무 처리는 대칭적이지 않습니다.
WACC = (E ÷ V) × r_e + (D ÷ V) × r_d × (1 − t_c)
이자는 세금 공제 가능 (tax-deductible)하므로 (1 − t_c) 계수는 부채비용 (cost of debt)에 곱합니다. 법인세는 회사가 실제로 부담하는 비용을 낮춥니다. 보통주 주주에게 지급하는 배당은 공제되지 않으므로 자기자본비용 (cost of equity) 항에는 이에 상응하는 감액이 없습니다. 이 차이가 세금절감 효과 (tax shield)이며, 세금이 있는 MM 명제 I에서 부채 가치의 원천입니다.
이 조정은 할인율 안의 모든 수익률이 아니라 발행기업의 자금조달 비용에 적용됩니다. 주주는 법인세 감면을 붙이지 않은 r_e를 여전히 요구합니다. 따라서 부채 항에는 가중치, 요구수익률, 세금 계수가 들어가지만 자기자본 항은 가중치와 요구수익률에서 끝납니다. 작은 대수적 차이처럼 보이지만, 이자와 주주 분배금이 법인세를 거치는 방식의 차이를 반영합니다.
가중치는 자본 정책에서 나온다
세금을 올바르게 처리해도 가중치가 틀리면 소용이 없습니다. 문제에서 목표 자본 구조 (target capital structure)를 제시하면 그 목표 비중을 우선 사용합니다. WACC는 회계 장부에 우연히 잡힌 한 시점의 구성이 아니라 회사가 유지할 것으로 예상하는 자금조달 구성을 반영하기 위한 지표이기 때문입니다.
목표가 주어지지 않으면 구조를 추정해야 합니다. 현재 시장가치 가중치 (market value weights)가 일반적인 출발점이며, 회사 자체의 자본 구조 추세나 비교 가능 기업 집단의 평균도 추정 근거가 될 수 있습니다. 장부가치는 계산에 사용하지 않습니다. 장부가치는 과거의 회계 금액을 기록한 것이며, 투자자가 요구수익률을 정할 때 기준으로 삼는 경제적 가치와 크게 다를 수 있습니다.
계산 예시: 익숙한 오답 두 개
E ÷ V = 0.6, D ÷ V = 0.4, r_e = 12%, r_d = 8%, t_c = 25%라고 가정해 보겠습니다. 부채비용에는 0.75를 곱하지만 자기자본비용은 12%로 유지합니다.
WACC = 0.6 × 12% + 0.4 × 8% × 0.75
WACC = 7.20% + 2.40% = 9.60%
올바른 WACC는 9.60%입니다. (1 − t_c)를 빠뜨리면 10.40%가 나오는데, 이는 이자에 세금 공제가 없는 것처럼 부채를 처리해 생기는 높은 오답입니다. 이 계수를 두 자금조달 항에 모두 적용하면 7.80%가 나오며, 보통주 배당을 공제 가능한 이자처럼 처리해 생기는 낮은 오답입니다.
빠른 정리
| 항목 | 세무 처리 | 이유 |
|---|---|---|
| 보통주 자기자본비용 | 감액 없음 | 보통주 배당은 세금 공제 불가 |
| 부채비용 | (1 − t_c)를 곱함 | 이자는 세금 공제 가능 |
| 자본 가중치 | 목표 구조 우선 | 그 외에는 시장가치, 회사 추세 또는 비교 가능 기업으로 추정 |
| 장부가치 가중치 | 사용하지 않음 | 과거 회계 가치는 의도한 자금조달 구성을 나타내지 않음 |
우선주 (preferred stock)가 있는 회사는 두 항으로 된 공식의 한계를 드러냅니다. 우선주는 WACC에 별도 항을 추가하지만, 우선주 배당은 공제되지 않으므로 그 비용에는 세금 감면이 없습니다. 둘 다 정해진 이율을 지급할 수 있다는 이유만으로 우선주를 부채와 묶으면, 다른 모든 가중치와 요구수익률이 맞더라도 부채의 세금절감 효과를 잘못된 자본 원천에 적용하게 됩니다.
현금 전환 주기의 부호 함정에서도 같은 경제적 해석이 중요합니다. 두 경우 모두 구성 요소의 역할이 최종 지표를 낮추는지 결정합니다.
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