Lá chắn thuế WACC: chỉ nợ vay được giảm thuế
Một câu hỏi định giá cho biết cơ cấu nợ và vốn chủ sở hữu của công ty, rồi yêu cầu tính chi phí vốn bình quân gia quyền (weighted average cost of capital) (WACC). Thí sinh lấy quyền số nhân với các mức chi phí được nêu mà không điều chỉnh nợ sẽ ra 10.40%, vì đã coi chi phí nợ vay (cost of debt) trước thuế là đầu vào cuối cùng. Phép tính trông gọn gàng và mọi con số đều lấy từ đề bài. Sai sót nằm ở một hệ số bị bỏ quên.
Chỉ nợ vay có lá chắn thuế (tax shield)
WACC kết hợp tỷ suất sinh lợi yêu cầu của từng nguồn tài trợ theo tỷ trọng của nguồn đó trong tổng vốn. Vốn chủ sở hữu và nợ cùng đi vào một bình quân gia quyền, nhưng cách xử lý thuế của chúng không đối xứng.
WACC = (E ÷ V) × r_e + (D ÷ V) × r_d × (1 − t_c)
Hệ số (1 − t_c) nhân với chi phí nợ vay vì lãi vay được khấu trừ thuế (tax-deductible). Thuế doanh nghiệp làm giảm chi phí thực tế mà công ty phải chịu. Cổ tức trả cho cổ đông phổ thông không được khấu trừ, nên nhánh vốn chủ sở hữu không có mức giảm tương ứng. Chênh lệch đó là lá chắn thuế, nguồn tạo nên giá trị của nợ trong mệnh đề I của MM khi có thuế.
Điều chỉnh này áp dụng cho chi phí tài trợ của tổ chức phát hành, chứ không phải mọi tỷ suất sinh lợi trong tỷ lệ chiết khấu. Cổ đông vẫn yêu cầu r_e và không được hưởng khoản giảm thuế doanh nghiệp nào. Vì vậy, nhánh nợ gồm quyền số, tỷ suất sinh lợi yêu cầu và hệ số thuế, còn nhánh vốn chủ sở hữu dừng lại sau quyền số và tỷ suất sinh lợi yêu cầu. Khác biệt đại số tưởng như nhỏ này phản ánh cách lãi vay và khoản phân phối cho cổ đông chịu tác động của thuế doanh nghiệp.
Quyền số xuất phát từ chính sách vốn
Xử lý thuế đúng cũng không thể cứu được quyền số sai. Khi đề bài cho cơ cấu vốn mục tiêu (target capital structure), các tỷ trọng mục tiêu đó được ưu tiên vì WACC phải phản ánh cơ cấu tài trợ mà công ty dự kiến duy trì, chứ không phải một ảnh chụp ngẫu nhiên từ sổ sách kế toán.
Nếu không có cơ cấu mục tiêu, cần ước tính cơ cấu vốn. Quyền số theo giá trị thị trường (market value weights) hiện tại thường là điểm khởi đầu; xu hướng cơ cấu vốn của chính công ty hoặc mức bình quân của nhóm doanh nghiệp tương đồng cũng có thể hỗ trợ ước tính. Không dùng giá trị sổ sách trong phép tính. Chúng ghi nhận số liệu kế toán lịch sử và có thể cách xa giá trị kinh tế mà nhà đầu tư dùng để xác định tỷ suất sinh lợi yêu cầu.
Ví dụ: hai đáp án sai quen thuộc
Giả sử E ÷ V = 0.6, D ÷ V = 0.4, r_e = 12%, r_d = 8% và t_c = 25%. Chi phí nợ vay được nhân với 0.75, còn chi phí vốn chủ sở hữu (cost of equity) vẫn là 12%.
WACC = 0.6 × 12% + 0.4 × 8% × 0.75
WACC = 7.20% + 2.40% = 9.60%
WACC đúng là 9.60%. Bỏ (1 − t_c) sẽ cho 10.40%, phương án nhiễu cao do coi nợ vay như thể lãi vay không được khấu trừ thuế. Áp dụng hệ số này cho cả hai nhánh tài trợ sẽ cho 7.80%, phương án nhiễu thấp do coi cổ tức phổ thông như lãi vay được khấu trừ.
Tham khảo nhanh
| Khoản mục | Xử lý thuế | Lý do |
|---|---|---|
| Chi phí vốn cổ phần phổ thông | Không giảm | Cổ tức phổ thông không được khấu trừ thuế |
| Chi phí nợ vay | Nhân với (1 − t_c) | Lãi vay được khấu trừ thuế |
| Quyền số vốn | Ưu tiên cơ cấu mục tiêu | Nếu không có, ước tính bằng giá trị thị trường, xu hướng của công ty hoặc doanh nghiệp tương đồng |
| Quyền số theo giá trị sổ sách | Không sử dụng | Giá trị kế toán lịch sử không đại diện cho cơ cấu tài trợ dự kiến |
Một công ty có cổ phiếu ưu đãi (preferred stock) cho thấy hạn chế mà công thức hai nhánh không thể hiện. Cổ phiếu ưu đãi thêm một nhánh nữa vào WACC, nhưng chi phí của nó không được giảm thuế vì cổ tức ưu đãi không được khấu trừ. Gộp cổ phiếu ưu đãi với nợ chỉ vì cả hai có thể trả một tỷ lệ ấn định sẽ đưa lá chắn thuế của nợ sang sai nguồn vốn, ngay cả khi mọi quyền số và tỷ suất sinh lợi yêu cầu khác đều đúng.
Cách đọc theo bản chất kinh tế cũng quan trọng trong bẫy dấu của chu kỳ chuyển đổi tiền mặt: ở cả hai trường hợp, vai trò của một thành phần quyết định liệu nó có làm giảm chỉ tiêu cuối cùng hay không.
Vừa đi làm toàn thời gian vừa học? Charter5m biến những quãng nghỉ ngắn thành thời gian luyện tập tập trung: bài học Level I ngắn gọn, câu hỏi nhắm vào các bẫy và thẻ ghi nhớ lặp lại ngắt quãng. Hãy thử trong phiên học 5 phút tiếp theo của bạn.
Nếu tiếng Anh không phải ngôn ngữ mẹ đẻ của bạn, mọi khái niệm đều được giảng bằng tiếng Anh và có thể chuyển sang ngôn ngữ mẹ đẻ chỉ bằng một lần chạm, với 9 ngôn ngữ học tập, để thuật ngữ dùng trong kỳ thi không còn là trở ngại.
Charter5m là công cụ học tập độc lập và không liên kết với CFA Institute. CFA Institute không chứng thực, quảng bá hay bảo đảm tính chính xác hoặc chất lượng của nội dung này. CFA® là nhãn hiệu đã đăng ký của CFA Institute.